原標(biāo)題：百度網(wǎng)盤登陸科創(chuàng)板，真能值 400 億嗎？很有可能

　　文/怪盜團(tuán)團(tuán)長(zhǎng)裴培

　　來源：互聯(lián)網(wǎng)怪盜團(tuán)

　　最近幾天，許多媒體提到了“百度網(wǎng)盤將分拆并申請(qǐng)?jiān)贏股科創(chuàng)板上市”的說法。有人預(yù)測(cè)，按照“30 倍P/S”計(jì)算，百度網(wǎng)盤獨(dú)立上市的估值可達(dá) 300-400 億人民幣；還有人預(yù)測(cè)，百度的其他一些 To C 業(yè)務(wù)可能也會(huì)分拆上市。對(duì)于這一說法，百度官方尚未予以評(píng)論；百度股價(jià)似乎做出了積極反應(yīng)。

　　科創(chuàng)板現(xiàn)在對(duì)大型互聯(lián)網(wǎng)公司的態(tài)度非常積極，螞蟻集團(tuán)的上市計(jì)劃就受到了官方歡迎。如果百度網(wǎng)盤真的打算分拆上市，獲得批準(zhǔn)的可能性很大。雖然在看到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之前，不可能做出專業(yè)、精準(zhǔn)的估值，但是我們至少可以大膽設(shè)問——如果百度網(wǎng)盤在科創(chuàng)板上市了，大概能值多少錢？

　　這個(gè)問題要分成兩方面回答：資本市場(chǎng)層面，以及業(yè)務(wù)層面。

　　從資本市場(chǎng)層面看，科創(chuàng)板非常缺乏 To C（面向消費(fèi)者）的互聯(lián)網(wǎng)公司。在 2020 年以前，科創(chuàng)板上市公司以電子元器件、通信設(shè)備、先進(jìn)制造業(yè)、企業(yè)軟件及服務(wù)等 To B 公司為主，它們也符合前幾年A股市場(chǎng)的“主流風(fēng)險(xiǎn)偏好”；優(yōu)質(zhì)的 To C 公司大部分都選擇了美股或港股上市。

　　金山辦公算是科創(chuàng)板最大的 To C 互聯(lián)網(wǎng)公司。嚴(yán)格的說，它是一半 To C、一半 To B：既有龐大的企業(yè)軟件業(yè)務(wù)，也有增長(zhǎng)很快的個(gè)人軟件及廣告業(yè)務(wù)。截止 2020 年 7 月 31 日，金山辦公的市值為 1812 億人民幣，相當(dāng)于 115 倍靜態(tài)P/S，或者 452 倍靜態(tài)P/E。就算在今年 6 月股價(jià)暴漲之前，它的市值也在 1000 億人民幣左右，靜態(tài)P/E長(zhǎng)期高于 200 倍。

　　準(zhǔn)確地說，不僅是科創(chuàng)板，整個(gè)A股市場(chǎng)都缺乏“互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司”。A股傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市公司的主力軍，是游戲和影視公司——兩者皆可歸于“內(nèi)容公司”，其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要依賴于爆款內(nèi)容產(chǎn)品，被專業(yè)投資者認(rèn)為“不夠穩(wěn)定、難以預(yù)測(cè)”。所以，A股市場(chǎng)一直非常渴望找到自己的“平臺(tái)公司”，無論是哪個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的平臺(tái)。過去十多年，不知道有多少公司被A股市場(chǎng)冠以“小騰訊”“小阿里”“小百度”乃至“小字節(jié)跳動(dòng)”的稱謂，但是其中絕大部分都沒有達(dá)到預(yù)期。

　　芒果超媒（芒果 TV 的母公司）是A股市場(chǎng)最符合“平臺(tái)公司”條件的。截止 2020 年 7 月 31 日，它的市值為 1212 億人民幣，對(duì)應(yīng) 44 倍靜態(tài)P/S，或者 253 倍靜態(tài)P/E——無論在哪個(gè)市場(chǎng)，這種估值水平都堪稱給力了。現(xiàn)在，芒果超媒的市值不僅超過了嗶哩嗶哩，也超過了愛奇藝，雖然后兩者的月活用戶和營業(yè)收入體量都比它高。這充分說明，A股市場(chǎng)非常愿意給“互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司”賦予高估值，甚至是全球主要資本市場(chǎng)里最高的估值。說一千道一萬，稀缺性是最重要的！

　　接下來，肯定會(huì)有人提問：百度網(wǎng)盤算是“互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司”嗎？它的業(yè)務(wù)到底有多大的成長(zhǎng)性或想象空間呢？要知道，金山辦公兼具移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和自主安全可控的雙重概念，而芒果超媒是中國內(nèi)容自制能力最強(qiáng)的長(zhǎng)視頻平臺(tái)。至于百度網(wǎng)盤……是否只是一個(gè)單純的下載工具，業(yè)務(wù)天花板很低呢？

　　首先讓我們看看業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。根據(jù) QuestMobile 的統(tǒng)計(jì)，截止 2019 年底，百度網(wǎng)盤注冊(cè)用戶超過 6 億，月活用戶超過 1 億，月度付費(fèi)用戶超過 1000 萬；它的市場(chǎng)份額可能超過了 85%。事實(shí)上，現(xiàn)在市面上還在運(yùn)營的個(gè)人云盤本來就不多了，其中允許在線分享的就更少了。除了百度網(wǎng)盤，你還能說出幾個(gè)名字呢？

　　一個(gè) MAU 破億、市場(chǎng)份額超過 85% 的應(yīng)用，算不算互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)？我認(rèn)為肯定是算的。在 2017 年以前，個(gè)人云盤市場(chǎng)沒有成熟的商業(yè)模式，反而要付出無止境的存儲(chǔ)、帶寬、合規(guī)審核成本。在漫長(zhǎng)的煎熬之中，大部分產(chǎn)品要么退出市場(chǎng)，要么大幅度限制了功能。百度網(wǎng)盤堅(jiān)持了下來，最終實(shí)現(xiàn)了以會(huì)員付費(fèi)為核心的商業(yè)模式。可以說，這個(gè)市場(chǎng)幾乎不太可能出現(xiàn)新的競(jìng)爭(zhēng)者了。

　　百度網(wǎng)盤的會(huì)員付費(fèi)模式，自從推出之日起就存在許多爭(zhēng)議：很多用戶抱怨，如果不付費(fèi)，下載速度就會(huì)受到限制。問題在于，維持個(gè)人云盤的成本非常昂貴——B站著名 UP 主“回形針”測(cè)算過，在免費(fèi)的情況下，網(wǎng)盤類應(yīng)用最多只能提供 100K 每秒的下載速度；再高的速度就需要額外收費(fèi)了。服務(wù)器和帶寬的成本是實(shí)打?qū)崱o法回避的，會(huì)員付費(fèi)確實(shí)是可持續(xù)發(fā)展的唯一選擇——除非我們希望云存儲(chǔ)運(yùn)營商倒閉……

　　現(xiàn)在，百度網(wǎng)盤不僅有包月或包年付費(fèi)，也有按天甚至單次付費(fèi)的選項(xiàng)。說句公道話，我也經(jīng)常使用百度網(wǎng)盤作為個(gè)人資料的中轉(zhuǎn)站，我至少能夠接受在中轉(zhuǎn)的時(shí)候按需付費(fèi)。如果我能接受視頻平臺(tái)的 VIP、VVIP 收費(fèi)，以及各大知識(shí)付費(fèi)平臺(tái)的月費(fèi)、年費(fèi)，那么我就能接受云存儲(chǔ)空間的收費(fèi)。

　　如果 QuestMobile 的統(tǒng)計(jì)是準(zhǔn)確的，那么截止 2019 年底，百度網(wǎng)盤的付費(fèi)滲透率只有 10% 左右，顯然不算太高。百度網(wǎng)盤的 MAU/DAU 還有上升空間（畢竟市場(chǎng)上沒有什么競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手了），而靈活多樣的付費(fèi)選擇有利于提高付費(fèi)滲透率。結(jié)論就是：哪怕會(huì)員費(fèi)本身不上調(diào)，我們也可能看到節(jié)節(jié)攀升的付費(fèi)會(huì)員數(shù)量和收入。

　　當(dāng)然，資本市場(chǎng)總是欲壑難填的——如果只有付費(fèi)會(huì)員收入，投資者又會(huì)擔(dān)心“商業(yè)模式單一”，或者“想象空間有限”。個(gè)人云盤本身仍然脫離不了“工具類應(yīng)用”的熟悉，而在中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，“工具類應(yīng)用”的想象空間一直就很有限。無論從短期還是長(zhǎng)期看，百度網(wǎng)盤肯定要開拓更多的功能和商業(yè)模式。

　　例如內(nèi)容付費(fèi)和知識(shí)付費(fèi)。如果你曾在淘寶、微信群或知識(shí)星球買過知識(shí)付費(fèi)課件，就會(huì)發(fā)現(xiàn)：很多交易本來就是在百度網(wǎng)盤完成的。例如，在繳納了高昂的“入群費(fèi)”之后，群主會(huì)給你一個(gè)百度網(wǎng)盤鏈接和提取碼，讓你去下載他的 PPT、PDF 或演說視頻。現(xiàn)在百度網(wǎng)盤也允許用戶直接為內(nèi)容資源設(shè)置價(jià)格，從而直接促成交易。石墨文檔、金山文檔這些常見的知識(shí)素材應(yīng)用，均在百度網(wǎng)盤開設(shè)了小程序。

　　理論上，百度網(wǎng)盤自身可以形成一個(gè)“知識(shí)付費(fèi)”的閉環(huán)。不過，鑒于知識(shí)付費(fèi)行業(yè)本身還處在發(fā)展初期，最后究竟會(huì)演變?yōu)槭裁礃I(yè)態(tài)、什么收費(fèi)模式，還很難說。我們只能說，百度網(wǎng)盤確實(shí)有做后端付費(fèi)、增值服務(wù)付費(fèi)的潛力，而且已經(jīng)具備這樣的功能。

　　在國內(nèi)資本市場(chǎng)，百度網(wǎng)盤不存在真正的對(duì)標(biāo)。在全球，最適合的對(duì)標(biāo)無疑是 Dropbox。這兩者的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，在某些方面非常接近，在某些方面又差異極大：

　　Dropbox 擁有 6 億多注冊(cè)用戶，與百度網(wǎng)盤幾乎一致。

　　Dropbox 擁有 1460 萬付費(fèi)用戶，略高于百度網(wǎng)盤。

　　Dropbox 的年化 ARPU 高達(dá) 126 美元，幾乎肯定高于百度網(wǎng)盤（而且可能高一大截）。

　　Dropbox 上一年度的營業(yè)收入為 16.61 億美元，上一季度的營業(yè)收入為 4.55 億美元；根據(jù)我的估算，應(yīng)該也比百度網(wǎng)盤高一大截。

　　總而言之，Dropbox 與百度網(wǎng)盤相比的最大優(yōu)勢(shì)在于更高的 ARPU。這一方面是由于美國等發(fā)達(dá)國家用戶的付費(fèi)意愿和能力更強(qiáng)，另一方面也是由于多樣化的收費(fèi)模式——對(duì)個(gè)人用戶，Dropbox 提供 2 種付費(fèi)方案，月費(fèi)分別為 11.99 美元、19.99 美元；對(duì)團(tuán)隊(duì)用戶，它提供 3 種付費(fèi)方案，月費(fèi)分別為 15.00 美元、25.00 美元，以及企業(yè)議價(jià)。此外，Dropbox 還向企業(yè)客戶提供電子簽名（HelloSign）、工作流（HelloWorks）、電子傳真（HelloFax）等付費(fèi)服務(wù)。在 2020 年一季報(bào)中，Dropbox 宣稱，超過 80% 的付費(fèi)用戶會(huì)在工作中用到它。

　　在中國，要仿效 Dropbox 的上述模式還有些困難，卻也并非完全不可能——回想一下，我們不是已經(jīng)習(xí)慣了用微信和個(gè)人郵箱傳文件嗎？說服白領(lǐng)人群或者企業(yè)使用百度云盤進(jìn)行文件存儲(chǔ)或傳輸，也是一種可能的選擇。然而，這可能是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的任務(wù)。在短期，百度網(wǎng)盤的收入仍將依賴于個(gè)人需求，無論是娛樂性還是知識(shí)性的。畢竟中國的人口基數(shù)很大、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶很多，To C 業(yè)務(wù)一直比 To B 業(yè)務(wù)更好做。

　　Dropbox 目前的市值是 92 億美元，對(duì)應(yīng) 5.5 倍靜態(tài)P/S；它直到 2019 年還在虧損，不過最近一個(gè)季度實(shí)現(xiàn)了盈利。它的長(zhǎng)期目標(biāo)是實(shí)現(xiàn) 28-30% 的營業(yè)利潤(rùn)率，以及 10 億美元以上的年度自由現(xiàn)金流——市場(chǎng)對(duì)此半信半疑。如果確實(shí)能達(dá)到上述目標(biāo)，那么當(dāng)前的市值應(yīng)該是合理甚至偏低的。

　　百度網(wǎng)盤的情況又如何呢？在看到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之前，還無法評(píng)判。考慮到A股市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好，某些媒體提出的“30 倍P/S”以及“300-400 億人民幣市值”似乎是可以理解的；與上面提到的一些對(duì)標(biāo)公司相比，甚至是偏低的。如果屆時(shí)市場(chǎng)確實(shí)愿意給予這樣的估值，大概會(huì)促使更多互聯(lián)網(wǎng)公司（或者互聯(lián)網(wǎng)巨頭的拆分業(yè)務(wù)）在科創(chuàng)板上市。

　　包括百度自身，如果再多幾個(gè) To C 色彩較強(qiáng)、具備獨(dú)立經(jīng)營能力、在國內(nèi)資本市場(chǎng)有稀缺性的功能或應(yīng)用分拆上市，我確實(shí)不會(huì)感到奇怪。

總結(jié)

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