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　　文丨美股研究社

　　上半年，在線教育行業異常火熱。

　　一方面，新東方、好未來和網易有道等業績上均有著不錯的成績；另一方面，多個教育品牌相繼完成了數億美元融資，其中“猿輔導”最新融資額已達到 12 億美元。

　　這些都是只是行業的一個縮影。資本極為看好在線教育賽道，隨著更多競爭對手入局，份額的爭奪也更加激烈。

　　跟誰學作為國內首家規模盈利的在線教育企業，其業績遭受的質疑一直沒有停止。除此之外，這一賽道隨時變化的競爭格局也同樣給了跟誰學不小的壓力。

　　9 月 2 日美股盤前，跟誰學發布了 2020 年第二季度業績報告。其中營收為 16.5 億元，同比增長 367%；凈利潤為 1863 萬元，同比增長 14%。從關鍵數據看，算是交出一份令人滿意的答卷。

　　但同時也在財報中表示，業績數據正遭受 SEC 的調查。受此影響，跟誰學周三股價下跌至 83.28 美元，跌幅達 12.05%。

　　（圖源：雪球）

　　回顧上半年，跟誰學股價已漲超 330%，漲幅已領先絕大部分個股，其市值接近 200 億美元。而好未來漲幅超 60%，網易有道漲幅超 120%，股價表現都不俗。可見大部分投資者都看好它們的發展，對其未來業績表現也格外期待。那么，具體到財報中，有哪些值得討論的點？

　　營收增速持續放緩，毛利率領先有道和好未來

　　經歷了 19 年的營銷大戰后，不斷擴張的在線教育涌現出的一批巨頭。它們已經在行業里建立了一定的市場地位，跟誰學也屬于其中一員。

　　財報顯示，第二季度跟誰學營收為 16.5 億元，同比增長 366.6%；環比增長 27%，延續了上一季度的漲勢。公司創始人表示，這主要得益于春季續辦情況優異，其經營凈現金流高達高達 5.28 億，相當于去年同期的 2.7 倍。

　　相較于好未來和網易有道，跟誰學在營收同比增速上處于領先地位。最新數據顯示，好未來營收增速為 35.2%，而網易有道則取得 93.1% 的成績。

　　跟誰學在第二季度增速仍處于高位，但從上圖不難發現，其營收增速已經處于下滑趨勢。這意味著跟誰學在業務擴張速度上已經出現了放緩。

　　盡管在業務拓展上已經放慢了腳步，但從毛利率中不難發現跟誰學已經逐步形成規模效應。財報顯示，第二季度其毛利率為 78.1%，高于去年同期的 71%，和上一季度的 78.2% 幾乎持平。

　　跟誰學不同于其他在線教育平臺，不雇傭名師，而僅是形成合作關系。通過與名師學費分成的方式，使得跟誰學在初期便有著不低的毛利率水平。

　　該數據的提高也與其發展戰略有關，跟誰學今年計劃繼續執行盈利性增長策略。持續著力于高 ROI 的投放，并且聚焦于在線直播大班課。這類課程相對小班課和一對一而言，有著更高賺錢效率，從而進一步改善了毛利率。

　　從整體來看，自 18 年起毛利率在逐季提高，近期已穩定在高位。好未來深耕教育多年，其經營模式已發展成熟，同樣有著穩定的毛利率；而網易有道起步較晚，規模化程度仍有欠缺，但從上半年的變化幅度能夠看出網易有道的經營效率提升較快。

　　付費人數大增 332%，新老玩家躋身在線教育賽道

　　對于教育平臺來說，用戶留存是它們持續發展的基礎。財報顯示，第二季度跟誰學正價課的付費人數達到 156.7 萬，同比增長 332%，并且高于去年 259% 的同期增速。

　　相比之下，網易有道雖然在用戶規模上不及，但同樣抓住了上半年招生獲客的關鍵期。網易有道的正價課付費人次達到 32.9 萬，同比增速達 358.9%。有道自年初第一家大規模贈課，再到擴大各大衛視廣告投放，而從用戶指標來看這些投入已見成效。

　　好未來最新的正價課付費人數達 295.6 萬，較去年同期的 171.8 萬增長 72.1%。好未來擁有著更大的用戶基數，更加難以實現倍數增長。但從新增付費人次上看，好未來的獲客能力仍然處于相對領先的位置。

　　在教育平臺不斷擴大用戶規模的同時，費用支出也成為了一筆不小的數字。財報顯示，第二季度跟誰學的費用為 14.5 億元，同比增長 514%。其中營銷費用就高達 12.048 億元，同比增長超 6 倍，占總營收的比重為 73%。

　　網易有道作為在線教育的后來者，也面臨著類似的境遇。第二季度其費用為 5.65 億元，同比增長 198.4%。其中營銷費用錄得 4.45 億元，同比增長 265%，占營收比例為 71.4%。

　　目前的在線教育市場尚未形成穩定局面，頭部玩家還未真正出現。隨著競爭的加劇，短期內想控制費用支出難以實現。而且，各個教育平臺在“燒錢”的同時，已經開始滿足不同層次和不同課程用戶的差異化需求。

　　就 K12 英語這一細分領域來說，51Talk 通過下沉市場策略吸引了大量用戶群體；VIPKID 則通過更加優質的北美教師在一線城市建立一定的優勢；主打少兒英語教育的伴魚于近日完成了 1.2 億美元的C輪融資，同樣來勢洶洶。

　　在線教育發展逐漸成熟，互聯網巨頭也先后切入至這一行業。一季度，字節跳動 CEO 表示將布局包括在線教育在內的新戰略。而去年字節跳動就已將目光轉向 K12 領域，推出兩款教育 APP，持續加碼在線教育。互聯網巨頭有著更龐大的用戶流量，在獲客成本上跟誰學并不占優勢。

　　競爭加劇，而費用支出依然居高不下，跟誰學第二季度的凈利潤表現也因此不盡人意。本季度凈利潤錄得 1863 萬元，無論是同比還是環比增速都遠遠于前兩個季度。整體來說，跟誰學凈利潤變化十分不穩定。

　　從估值層面上看，跟誰學的確存在著被市場高估的可能。目前市值接近 200 億元，而 TTM 市盈率逼近 400，這給其未來股價增長增添了一絲風險。隨著規模逐步擴大，更難以實現 3 倍以上的營收增長，未來憑借什么業務來支持目前的股價仍是未知數，而如何應對競爭和控制費用支出同樣也成為跟誰學需要思考的問題。關于公司未來的發展，美股研究社將持續關注。

總結

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