跻身中国前三大互联网公司 千亿美金是不是美团的顶点？
文/宇軒
來源：新芒（ID:new-daybreak）
疫情期間，美團的本地生活服務是疫情的重災區(qū)之一。外賣進不了小區(qū)、餐飲下滑嚴重、酒店業(yè)務幾乎停擺……傭金之爭，更是把美團與餐飲企業(yè)的關系推向風口浪尖，甚至驚動了餐飲協(xié)會的介入。有人發(fā)問，美團不賺錢，為何沒朋友？
資本市場對美團的憂慮不減。財報公布前，有券商預期美團 2020 年 Q1 將產(chǎn)生 11 億的凈虧損。
最終，第一季度美團交出了一份營收下滑 13%，凈利潤同比負增長 10% 的成績單。要知道美團的凈利潤曾連續(xù)四個季度同比增長 100% 以上。因為疫情，美團栽了一個跟頭。
令投資者欣喜的是，美團的“悲劇”在預料之中，結(jié)果反而比預期要好。美團 Q1 經(jīng)調(diào)整凈虧損 2.2 億元，遠少于預期的 11 億。
財報發(fā)布后美團股價不降反升，盤中一度漲幅超過 10%，最終收盤價為 135.3 港元，市值突破 1000 億美元大關。美團也成為繼騰訊、阿里之后，第三家破千億美金的上市公司。
美團的核心業(yè)務外賣、酒旅在疫情期間都是重災區(qū)，為何經(jīng)此一役，公司股價不降反升。美團拿什么支撐超過 1000 億美元的市值？這是美團的頂點還是新起點？
意外來自哪里？
虧損財報被公布后，美團股價出人意料地大漲。核心原因是，虧損幅度低于預期，并且在某些指標上復蘇得不錯。
突如其來的疫情對餐飲、酒旅行業(yè)打擊頗深，小區(qū)隔離后外來人員無法進入。但美團交出的成績單顯示，Q1 外賣業(yè)務出現(xiàn)意外驚喜，收入端超出市場預期。
更重要的是，疫情期間堂食被關，那些原本不愿意觸網(wǎng)的品牌餐飲也不得不加入外賣隊伍，品牌餐廳的加入，客觀上拉高了美團外賣的客單價（增長到了 52 元），毛利率因此得到提升。
原本的市場共識是——外賣不賺錢。事實也是如此，美團的客單價一直徘徊在 45 元左右，還要算上配送成本，利潤空間有限。
但疫情促使更多品牌餐廳加盟，導致美團客單價大漲 14%。客單價上升并不會影響美團的其他成本，比如騎手還是送那么多外賣，在其他成本剛性的情況下，單筆貨物價值更高，無疑毛利率就被拉高。如果這種消費習慣能夠一定程度的延續(xù)下去，無疑對美團是利好。
市場原本的另一重擔心是，受到疫情打擊嚴重，中小餐飲店會不會出現(xiàn)大規(guī)模倒閉潮，從而使得美團外賣業(yè)務的收入核心——傭金變少。
從財報結(jié)果來看，至少一季度大部分餐廳都還在堅持，沒有出現(xiàn)倒閉潮，美團的傭金正常上繳，甚至出現(xiàn)一定比例的上浮。當然，這導致了餐廳的不滿，廣東餐飲協(xié)會代表行業(yè)發(fā)聲，控訴美團外賣涉嫌壟斷并收取高額傭金，要求減傭。
美團官方聲稱，外賣業(yè)務不怎么盈利，一部分傭金需要用來支付配送費用，一部分做后端技術支持。疫情初期，美團給予返傭，商家可以在平臺做引流優(yōu)化，創(chuàng)造更多訂單。有品牌餐廳反饋，返傭比例有限，杯水車薪。最終在餐飲協(xié)會的壓力，美團松口給予減傭。
一季度美團外賣的傭金收入下跌了 14%，但在線營銷收入反而上升了 20%，主要得益于美團的引導政策。
中國的互聯(lián)網(wǎng)公司中，除了游戲公司例如騰訊毛利率非常高之外，消費類公司要想實現(xiàn)超高毛利，基本都得通過廣告營銷實現(xiàn)。比如，阿里巴巴如果從利潤端來看，基本上是一家廣告公司，它主要的變現(xiàn)手段就是基于效果付費的廣告營銷服務。
對于美團來說，要想打破“外賣不賺錢”的魔咒，一個核心手段就是鼓勵餐廳頻繁使用廣告營銷產(chǎn)品。
但這難度不小。因為外賣不像電商，用戶在電商平臺購物，經(jīng)常會按品類搜索，比如搜“雨傘”，然后再在展示頁面中挑選，這就給了廣告營銷產(chǎn)品很大的施展空間。誰排在前面（基于搜索排名付費），誰有資格展示出來（比如京東、阿里一般是搜索結(jié)果的第 1 個和第 7 個，或者第 3 個和第 6 個標有“廣告”），背后都是商家在付費購買。
外賣與電商不同，用戶的消費行為有很大區(qū)別，我們很少在美團上搜索“炒青菜”或是“醬肘子”，而是直接按地理位置尋找周圍熟悉的品牌餐廳，至于這個餐廳早出現(xiàn)幾個欄位，還是晚出現(xiàn)幾個欄位，不太影響最終選擇。
并且由于配送范圍的限制，餐廳做一次營銷也無法帶來更多的新訂單。這也不同于全國性電商平臺，在京東或阿里上做廣告可以帶來全國范圍的新訂單。所以電商的廣告營銷產(chǎn)品能賣高價，美團走這條路則很難。
所以現(xiàn)階段的外賣業(yè)務，只能依靠薄薄的一層傭金變現(xiàn)，廣告營銷收入有限。假如隨著用戶數(shù)據(jù)的積累，美團對用戶今天想吃什么能夠提前識別得更加精準，提升每次推薦的轉(zhuǎn)化率，也許能夠成為美團盈利模式的突破口。
縱觀整個一季度，數(shù)字證明，現(xiàn)實好過悲慘的預期。例如美團的活躍商家數(shù)沒怎么下降，還實現(xiàn)了同比 30 萬家的凈增長；交易用戶數(shù) 4.48 億，也同比增長了 8.9%。這兩個數(shù)字沒有出現(xiàn)大問題，側(cè)面說明美團核心業(yè)務的基石是穩(wěn)固的。
最賺錢的業(yè)務最受損
這次疫情暴露出的最大問題是，美團在面對重大風險時，抗性不算太強。
美團一直有一種錯位關系——收入核心是外賣，但利潤核心是酒旅。例如 2019 全年，餐飲外賣貢獻了美團 56% 的收入，但利潤的 61% 卻是由到店、酒旅貢獻的。
酒旅業(yè)務無疑受疫情影響最嚴重。根據(jù)美團 2020 年 Q1 財報電話會議，王興說截至 3 月下旬，平臺上的酒店消費間夜量勉強達到此前水平的 50％，直到 5 月 11 日那周，才恢復到此前水平的 70％。
這無疑深深打擊了美團的利潤。酒旅經(jīng)營利潤大幅下滑 57%，利潤率直接從 35.5% 掉到了 22%。
說到此處 ，不得不提及美團的商業(yè)模式。美團的收入結(jié)構(gòu)主要分為三部分——到家餐飲（外賣）、到店酒旅、新業(yè)務（摩拜單車等）。
互聯(lián)網(wǎng)平臺的變現(xiàn)模式，本質(zhì)上是圈地之后的“收租”或“征稅”。但是，這個模式要想可持續(xù)，前提是商家得利，才能去收租。
美團以團購、外賣起家，很明顯，對餐廳“收重稅”并不是可持續(xù)的方法，美團必須尋找新的路徑。與完全依賴低利潤率外賣業(yè)務的美國同類公司 Grubhub 或 DoorDash 不同，美團的創(chuàng)新之處在于，它利用自身平臺的大流量，引進了酒店預訂等利潤率更高的板塊。
美團的核心是，通過四處出擊擴張新業(yè)務，來鞏固自己本地生活平臺的地位，大眾、剛需、高頻、高市占率，只有維持住這個基本盤，才有業(yè)務前景的想象空間，只靠外賣遠遠不足以支撐美團這么大體量的公司。過去一年，不論外部環(huán)境如何變化，美團的股價一直在穩(wěn)固攀升，波動很小。所以我們看到美團四處出擊，進入自身不熟悉的領域，甚至是沒有財務價值的領域（比如收購摩拜單車）。
酒旅就是一個成功案例，通過剛需高頻的外賣和餐廳點評服務，維系了流量輸入，再導向高利潤的酒旅，這對單業(yè)務線公司（例如攜程）是有進攻性的。
此外，美團把到店業(yè)務積累起來的地推能力和組織體系，快速復用到酒店業(yè)務，短時間內(nèi)就積累起了大量低線城市的酒店庫存資源，這是攜程很難體系化觸達的。如今到店、酒旅業(yè)務部門是美團上個季度唯一實現(xiàn)營業(yè)利潤的板塊。
不過，這一模式的弊端是抗風險能力有限。收入貢獻型業(yè)務——外賣不賺錢，諸多流量貢獻型新業(yè)務也都處于虧損中，賺錢的只有酒店業(yè)務，如果這個業(yè)務出現(xiàn)問題，無疑整個公司都受影響。
疫情就暴露了這一弊端。出于維持整個公司有限虧損的需要，美團不得不在內(nèi)部做平衡，酒旅沒利潤，只能拿外賣來湊，美團在疫情期間收取餐廳外賣的高額傭金，部分緣由與此相關。
如果想解決這個問題，美團需要通過深耕餐飲產(chǎn)業(yè)鏈來解決。比如在餐廳的剛需：供應鏈管理、小微貸款、支付系統(tǒng)、ERP 系統(tǒng)等方面入手，美團的快驢、美團小貸、美團聚合支付、餐飲 ERP 等業(yè)務都是在此方向展開的，但短期難見奇效。
本次財報中還有一個值得玩味的意外是，以前美團虧損巨大的單車業(yè)務，因為疫情人們待在家里，導致單車折舊大幅下降，該板塊的經(jīng)營虧損快速收窄，虧損額從去年的 26 億降至 10 億，虧損率從去年同期的 65% 收窄至 33%。同樣令美團虧損較大的網(wǎng)約車業(yè)務也是一樣。
所以，這到底是一件好事還是壞事？
美團值 1000 億美金嗎？
隨著財報公布后的一輪暴漲，美團的市值達到了 1000 億美元。那么問題來了，美團值這么多錢嗎？
因為美團業(yè)務眾多，大多數(shù)投行是按照 SOTP（分部加總估值法）來給美團估值的。分部加總估值法是一種給多元化公司估值的方法，將公司同時經(jīng)營的不同業(yè)務分別選擇合適的估值方法估值，再根據(jù)持股比例加權匯總得出該公司的總價值。
J.P.Morgan 對美團外賣業(yè)務的估值為 4.5 倍 2021 年預期市銷率（PS），這比全球其他外賣平臺高出 10%，因為中國市場增長更快；到店、酒旅業(yè)務，J.P.Morgan 給出了 20 倍的 2021E P/E，這比攜程的 PE 高出 15%，因為美團的盈利能力更強并且不受國際旅行減少的影響。
對于新業(yè)務，J.P.Morgan 給予了保守的零估值，因為這些業(yè)務大多數(shù)處于早期階段，并且都虧損，這是二級市場不同于一級市場的核心差異。最終，J.P.Morgan 給出了 121 港元的目標價，目前美團股價高達 135 港元，顯然到極限了。
另一家券商 China Renaissance，也采用了 SOTP 給美團估值。對于外賣業(yè)務，China Renaissance 給予了 30 倍 2021E 市盈率（PE），這部分估值達 540 億美元。這是在本次財報后已經(jīng)調(diào)高的數(shù)據(jù)，之前給的是 25 倍。
對于到店、酒旅業(yè)務，China Renaissance 給予了 28 倍 2021E 市盈率，之前是 23 倍，這部分估值達 450 億美元。28 倍意味著比同行平均值（Booking、攜程、Expedia、TripAdvisor）溢價 50%，因為美團有完善的生態(tài)體系，并且逐漸形成了貨幣化閉環(huán)，所以享有更高的溢價。
對于新業(yè)務，China Renaissance 給予了 2021E 的 2 倍市銷率（PS），得出 90 億美元估值。
綜合計算，China Renaissance 給予美團 1080 億美元的總估值，即每股 140 港元，而本次調(diào)高前總估值是 890 億美元。也可以看到，美團目前的股價接近估值上限。
疫情重挫沒有影響到美團的基本面，這給了投資者以極大的信心，長線來看上升趨勢不變。
但二季度仍然是美團要度過的一道坎，甚至可能比一季度更加困難。一般而言，到店服務的商家僅保留約 3 個月的凈營運資金，如果疫情的恢復持續(xù)緩慢，這些商家很可能在第二季度末或第三季度初倒閉，這對美團的收入增長將產(chǎn)生負面影響。
另外，完全重建消費信心所需要的時間更長，供應鏈也將受到影響。美團預計，利潤核心酒店預訂業(yè)務的體量和收入增長，在第二季度將繼續(xù)為負數(shù)，甚至在 2020 年全年都將為負數(shù)。
疫情加速了傳統(tǒng)企業(yè)的線上化轉(zhuǎn)移，以此對沖風險。但對于以體驗為主的本地生活服務而言，完全線上化并不現(xiàn)實。這也是行業(yè)屬性所決定的。
對于美團而言，還有一個很重要的變量，那就是阿里。2020 年 3 月 10 日，支付寶宣布要做全球最大的數(shù)字生活開放平臺，號稱首頁流量全面開發(fā)，助力線下 4000 萬商家數(shù)字化升級。
不管支付寶是沖誰而來，都是美團無法回避的一場戰(zhàn)役。加上外部環(huán)境變幻莫測，站在千億美金位置的美團，取得前所未有的成績，也面臨從未有過的挑戰(zhàn)。
總結(jié)
以上是生活随笔為你收集整理的跻身中国前三大互联网公司 千亿美金是不是美团的顶点？的全部內(nèi)容，希望文章能夠幫你解決所遇到的問題。
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